“Нестабильность рынка” заставляет Банк Англии отменить QT. Является ли ФРС следующим?

“Нестабильность рынка” остается наиболее значительным риском для центральных банков во всем мире. Несмотря на их желание бороться с растущей инфляцией, нестабильность рынка представляет большой риск для мировой экономики из-за огромного количества заемных средств. Ранее мы обсуждали важность контроля над нестабильностью. 

“Интересно, что ФРС зависит как от участников рынка, так и от потребителей, верящих в эту идею. Поскольку вся финансовая экосистема в настоящее время находится в более тяжелом положении, чем когда-либо, из-за расточительных мер ФРС по сдерживанию процентных ставок и наполнению системы чрезмерными уровнями ликвидности, “нестабильность стабильности” в настоящее время является наиболее значительным риском.

‘Парадокс стабильности / нестабильности’ предполагает, что все игроки рациональны, и такая рациональность подразумевает предотвращение полного разрушения. Другими словами, все игроки будут действовать рационально, и никто не нажмет ‘большую красную кнопку ” «.

Пока что ФРС повезло со снижением волатильности на рынках. Другими словами, “стабильность рынка” продолжает предоставлять Федеральной резервной системе операционный простор, необходимый для самой агрессивной кампании по повышению ставок с конца 70-х годов. Волатильность рынка и кредитные спреды остаются “хорошо сдерживаемыми”, несмотря на резкое повышение процентных ставок и продолжающееся падение фондового рынка.

Однако стабильные рынки могут быстро стать нестабильными, когда что-то ломается из-за роста ставок или волатильности. Банк Англии (BOE) является отличным примером того, что происходит, когда дела идут наперекосяк. Банк Англии был вынужден начать покупать облигации, чтобы предотвратить потенциальный кризис с пенсионными фондами Великобритании. Пенсионные фонды получают маржу при падении доходности и размещают дополнительное обеспечение при росте доходности. Однако, когда доходность растет так сильно, как это произошло недавно, пенсионные фонды сталкиваются с “маржин-коллами”, которые могут вызвать нестабильность рынка из-за кредитного плеча накопленного во всей финансовой системе, нестабильность рынка может распространяться как вирус по мировым рынкам. В последний раз такое наблюдалось с кризисом Lehman в 2008 году.

Являются ли действия Банка Англии единичным событием? Может быть и нет. По словам Чарльза Гаспарино, следующим может быть ФРС.

Несколько крупных инвесторов говорят мне, что чиновники ФРС все больше беспокоятся о «финансовой стабильности», а не об инфляции, поскольку более высокие ставки начинают давить на облигации. ФРС все больше беспокоится о возможном «моменте Lehman» с 4% процентной ставкой по облигациям и деривативам.

Риск нестабильности рынка

Федеральная резервная система глубоко привержена своей агрессивной кампании по подавлению растущей инфляции. Как заявил Джером Пауэлл на саммите в Джексон-Хоул в этом году:

“Восстановление ценовой стабильности займет некоторое время и потребует решительного использования наших инструментов для приведения спроса и предложения в лучший баланс. Снижение инфляции, вероятно, потребует длительного периода роста ниже тренда. Более того, весьма вероятно, произойдет некоторое смягчение условий на рынке труда. Хотя более высокие процентные ставки, замедление экономического роста и более мягкие условия на рынке труда приведут к снижению инфляции, они также принесут некоторую боль домашним хозяйствам и предприятиям. Таковы печальные издержки снижения инфляции. Но неспособность восстановить стабильность цен означала бы гораздо большую боль ”.

В то время как Федеральная резервная система готова причинить “некоторую боль”, чтобы добиться победы, они надеются сделать это, не спровоцировав рецессию. Это может быть проблемой по двум основным причинам:

1. ФРС по-прежнему сосредоточена на запаздывающих экономических данных, таких как занятость, которые в значительной степени подвержены пересмотру в будущем, и;

2. Изменения в денежно-кредитной политике проявятся в экономике примерно через 9-12 месяцев в будущем.

Проблема с использованием ФРС экономических данных для принятия решений в области денежно-кредитной политики была предметом исследовательской записки Федеральной резервной системы Сент-Луиса. А именно:

“В течение двух кварталов, предшествовавших средней рецессии, все показатели по-прежнему демонстрировали разную степень положительного роста. Между тем, сразу после начала средней рецессии все шесть показателей снизились, что в конечном итоге сохранялось на протяжении всей рецессии ”.

Это подводит нас ко второму наиболее критическому моменту. Изменения в денежно-кредитной политике происходят с задержкой в 9-12 месяцев, прежде чем они проявятся в экономике. Поэтому, поскольку ФРС повышает ставки на основе запаздывающих экономических данных, риск ”политической ошибки» возрастает. К тому времени, когда экономические данные ухудшатся, предыдущие повышения ставок еще не повлияли на экономику, что в конечном итоге усугубит рецессию.

Как показано, годовой темп изменения ставки по федеральным фондам в настоящее время является самым агрессивным повышением в истории. Однако каждая предыдущая кампания по повышению ставок приводила к рецессии, медвежьим рынкам.

Однако Федеральная резервная система не работает в экономическом вакууме. Другие факторы также способствуют ужесточению денежно-кредитной политики и влиянию на экономический рост. Когда другие факторы, такие как повышение процентных ставок, падение цен на активы или рост курса доллара, совпадают с политикой ФРС, риск “нестабильности рынка” возрастает.

Ошибка в принятии политики

Нынешний всплеск инфляции сильно отличается от того, что наблюдалось в конце 70-х годов.

Милтон Фридман однажды заявил, что корпорации не вызывают инфляцию; правительства создают инфляцию, печатая деньги. Не было лучшего примера этого, чем массовые правительственные вмешательства в 2020 и 2021 годах, которые направили средства на домохозяйства (создавая спрос), когда экономический спад ограничил предложение из-за пандемии.

Следующая экономическая иллюстрация показывает, что этому учат в каждом классе “Econ 101”. Неудивительно, что инфляция является следствием, если предложение ограничено, а спрос увеличивается за счет предоставления стимулов.   

Проблемой для ФРС является влияние запаздывающих экономических данных на ее решения. Напротив, прогнозные оценки инфляции уже быстро падают, поскольку экономический спрос падает из-за падения ликвидности.

Исторически сложилось так, что “лучшее лекарство от высоких цен — это высокие цены”. Другими словами, инфляция разрешилась бы сама собой по мере того, как высокие издержки сокращали потребление. Однако ФРС работает не в вакууме. В то время как ФРС повышает процентные ставки, чтобы замедлить экономическую активность, процентные ставки и доллар также резко выросли в последние месяцы. Это увеличение оказывает дальнейшее понижательное экономическое давление, увеличивая расходы внутри страны и во всем мире. Неудивительно, что резкий ежегодный рост курса доллара совпадает с нестабильностью рынка и экономическими последствиями.

Кроме того, рост курса доллара сопровождался самым резким повышением процентных ставок в истории. Резкое повышение процентных ставок, особенно в экономике с высокой задолженностью, является проблематичным, поскольку требования к обслуживанию долга и стоимость заимствований растут. Процентные ставки сами по себе могут дестабилизировать экономику, но в сочетании с растущим долларом и инфляцией риски нестабильности рынка заметно возрастают.

ФРС моргнет

После более чем 12 лет самой беспрецедентной программы денежно-кредитной политики в истории США Федеральная резервная система поставила себя в плачевное положение. Они рискуют раскрутить инфляционную спираль, если не повысят ставки, чтобы подавить инфляцию. Если ФРС повысит ставки, чтобы сдержать инфляцию, риск рецессии и нестабильности рынка возрастет.

Как отмечалось в начале, поведенческие предубеждения отдельных лиц остаются наиболее серьезным риском, с которым сталкивается ФРС. На данный момент инвесторы не “нажали на большую красную кнопку”, что дает ФРС передышку для повышения ставок. Однако Банк Англии обнаружил, что нестабильность рынка быстро проявляется, когда “что-то ломается”.

Когда ФРС обнаружит пределы своих монетарных интервенций? Мы не знаем, но подозреваем, что они уже прошли точку невозврата, и история — отличный путеводитель по неблагоприятным последствиям.

• В начале 70-х годов это были акции “Nifty Fifty”,

• Затем мексиканские и аргентинские облигации через несколько лет после этого

• “Страхование портфеля было “делом” в середине 80-х годов

• Dot.com в 1999 году все было отличной инвестицией

• Недвижимость переживала цикл бумов / спадов примерно каждые два десятилетия, но 2007 год был сумасшедшим.

• Сегодня это недвижимость, недвижимость, долги, кредиты, частные инвестиции, SPACES, IPO, “мемные” акции … или, скорее … ”все”.

Федеральная резервная система продолжает заявлять о своих намерениях повысить ставки и сократить свой баланс самыми быстрыми темпами в истории, поскольку инфляция — это враг, которого она должна победить. Однако, в то время как высокая инфляция наносит ущерб экономическому росту, нестабильность рынка гораздо более коварна. Вот почему Федеральная резервная система поспешила выручить банки в 2008 году.

К сожалению, мы сомневаемся, что у ФРС хватит смелости для “нестабильности рынка”.Таким образом, мы сомневаемся, что они будут повышать ставки так сильно, как в настоящее время ожидает рынок.