Могут ли центральные банки мира спасти замедляющуюся глобальную экономику, даже если они попытаются это сделать?
Страх осязаем. Руководители центральных банков и определяющие денежно-кредитную политику стратеги, собравшиеся в узком кругу на “евродавосе” на озере Комо, потрясены обвалом доходностей облигаций и рецессионными сигналами, которые раздаются по всему миру.
Монетарные боеприпасы заканчиваются или полностью истощились в экономической вселенной стран G10. Федеральный Резерв США лишен ключевых инструментов, необходимых для борьбы с финансовым кризисом. Возможно, он не сможет спасти международную систему, как он это сделал в 2008 году.
Еврозона скатывается в “японское” дефляционное болото, но в условиях отсутствия японской политической сплоченности и без фискального механизма, который мог бы быть задействован в кризис.
Извечные сторонники европейского валютного союза беспокоятся – за закрытыми дверями великолепной Виллы д’Эсте – что евро, каким мы его знаем, может не пережить следующую большую рецессию. Их тревоги заключаются в том, что фискальный стимул Дональда Трампа потеряет силу еще до того, как Китай стабилизирует свою экономику, в результате чего еврозона окажется открытой для удара.
“Из всех вещей, которые не дают мне спать по ночам, самое тревожное – это, если США и Европа вместе уйдут в рецессию”, – сказал Адам Позен, президент Института Петерсона в Вашингтоне и бывший высокопоставленный чиновник Банка Англии.
В этом цикле в США процентные ставки достигли максимума на отметке 2,5%. Европейский Центральный Банк застрял на отметке минус 0,4%. Доходности 10-летних немецких бундов вернулась к нулю.
“Обычно, чтобы побороть рецессию, требуется от 400 до 500 базовых пунктов снижения ставок (в США). На этом этапе центральные банки могут сделать очень немногое. Возможно, им придется обратиться к радикальной политике, но это произойдет, только если все станет действительно плохо”, – сказал он Daily Telegraph на форуме Ambrosetti.
Новый раунд количественного смягчения, возможно, и сможет остановить рыночную панику, но он не предотвратит более глубокий экономический спад или “постоянную стагнацию”. “Если мы столкнемся с такой проблемой, все может стать очень серьезно. Я хотел бы думать, что еврозона может выжить, но я не могу сказать этого наверняка”, – сказал он.
Г-н Позен сказал, что закон Додда-Франка, принятый после того кризиса Lehman, связал руки Федрезерва. Американскому центробанку будет гораздо сложнее остановить панику на рынках в следующий раз.
Новые правила лишили монетарного регулятора его полномочий, полученных им во время Великой Депрессии, которые позволяли ему предоставлять кредит любому – даже производителям овощей, как это было в 1930-х, – в “неотложных и необычных обстоятельствах” согласно Разделу 13 (3) Закона о Федеральном Резерве. “Додд-Франк лишил их полномочий Раздела 13 (3). Теперь Федрезерв может покупать только казначейские облигации”, – сказал он.
Что спасло капитализм в 2008 году, так это вмешательство Федрезерва с целью поддержки рынка коммерческих бумаг и ценных бумаг, обеспеченных активами, чтобы предотвратить распад индустрии денежного рынка. Потребовались немедленные действия и $1,5 трлн. срочных кредитов. Сегодня кредитоваться могут только “застрахованные депозитные учреждения” через свое дисконтное окно.
Мир также спасло и то, что Федрезерв открыл “своп-линии” с другими центральными банками. Таким образом, американский центробанк предоставил неограниченную долларовую ликвидность после того, как оптовые рынки финансирования Европы прекратили функционировать. Такой подход может быть автоматически недоступным в Вашингтоне при президенте Трампе. “Своп-линии крайне непопулярны. Конгресс видит в них помощь иностранцам”, – сказал г-н Позен.
Мохамед Эль-Эриан, главный экономический советник Allianz, сказал, что разворот политики Федрезерва, случившийся в течение новогодних праздников, является самым драматичным и поразительным событием за всю его долгую карьеру. Этот разворот также может оказаться неэффективным.
“Центральные банки могут купить себе немного времени, но трансмиссионный механизм напряжен до предела. Большее количество денег, поступающих в экономику посредством QE, в конечном итоге перестанет приносить эффект”, – сказал он.
“Издержки QE растут. Эта политика толкает цены активов все выше и выше, но кому принадлежат активы? Богатым. Они не тратят достаточное количество денег в реальной экономике”, – сказал он.
Г-н Эль-Эриан сказал, что банки теперь намного надежнее, но риски переместились в тень и в небанковский сектор, который не проходил проверку кризисом. Регуляции сократили уровень рабочей ликвидности в машинных отделениях финансовой индустрии. В качестве четкого предупреждения он сослался на последнее письмо, написанное управляющим JP Morgan Джейми Даймоном своим акционерам.
Г-н Даймон сказал, что недавние эпизоды стресса приводили к падению ликвидности “гораздо быстрее и до гораздо более низких значений, чем это случалось до кризиса”, и это предвкушение худшего. “Нет никаких сомнений в том, что новые правила резко снижают способность Федрезерва в нынешних условиях наращивать банковское кредитование за счет увеличения банковских резервов. Рассчитывайте на то, что банки будут находится в гораздо более стесненных условиях, когда стартует следующий реальный экономический спад”, – сказал он.
Непосредственная опасность – еврозона. Европейская экономика скатывается в глубокую производственную рецессию, что говорит о том, что ЕЦБ слишком преждевременно прекратил QE в январе этого года. “Экономика еврозоны вот-вот застопорится”, – сказал Нуриэль Рубини, “доктор Дум” из Нью-Йоркского университета.
“Вопрос заключается в том, переживет ли еврозона с ее неполным валютным и фискальным союзом следующий экономический спад”, – сказал он, выступая на форуме Ambrosetti.
Профессор Клеменс Фуэст, глава немецкого Института Экономических Исследований, заявил, что в последние месяцы в европейском производственном секторе произошел резкий спад. Риски самоусиливающегося коллапса доверия растут. “Существует фундаментальный сдвиг в сторону пессимизма. Люди думают, что будущее очень плохое”, – сказал он.
В феврале новые заказы в Германии упали на 8,4% по сравнению со значениями годовалой давности. “Мы можем получить мягкую посадку, но это только в том случае, если не будет жесткого Brexit, не будет американских тарифов на автомобили, стабилизируется Китай, и в Италии не случится кризиса”, – сказал он Telegraph.
Конец QE от ЕЦБ означает, что Италия больше не имеет кредитора последней инстанции для своего долгового рынка. И все это происходит в условиях, когда итальянская экономика, вероятно, находится в рецессии третий квартал подряд, а ее и без того большой долговой коэффициент растет еще больше. Опасность заключается в том, что доходности суверенного итальянского долга могут внезапно подскочить, как это случилось в 2011 году. В случае реализации такого сценария пострадали бы коэффициенты достаточности капитала итальянских банков, которые имеют на балансах облигации правительства Италии на сумму €370 млрд., что привело бы к повторению “гибельной петли” суверенный долг/банки.
Профессор Фуэст сказал, что рынки, похоже, не понимают, что ЕЦБ не может активировать свои спасательные механизмы (OMT-ESM), если нет официальной программы (требующей политического согласия Бундестага). Бунтари из альянса Лига-Пять Звезд будут противостоять жестким условиям ЕС. Вместо этого они могут активировать свою параллельную валюту “мини-бот”.
“Трудно представить себе, чтобы Тройка посетила Рим, когда там заседает текущее правительство. Программа OMT больше не доступна для Италии. Рынки слишком самоуспокоены”, – сказал он.
Из частных разговоров на Вилле д’Эсте стало ясно, что ЕЦБ уже смирился со своим бессилием. Он занимается тем, что заговаривает рынки капитала вверх, чтобы повысить уровень инвестиций в экономике. “Это показывает, что руководители ЕЦБ действительно обеспокоены пределами денежно-кредитной политики”, – сказал г-н Позен.
Хайнер Флассбек, бывший экономический секретарь Германии, говорит, что ЕЦБ бессилен против более глубоких дефляционных сил и недостаточного глобального спроса. “Если бы они делали QE на этом этапе, это бы ни к чему не привело”, – сказал он.
Профессор Флассбек сказал, что единственным выходом из тупика является скоординированный и массивный фискальный стимул, но он заблокирован Пактом Стабильности и механизмом надзора за бюджетами стран еврозоны. “Европа запретила единственный инструмент, который мы могли бы использовать”, – сказал он.
“Германия вступает в рецессию, и остальная часть еврозоны последует за ней в то время, когда безработица в некоторых частях Европы все еще чрезвычайно высока. Мы должны радикально изменить наши собственные правила”, – сказал он.
Но такого даже близко не намечается.